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“熔断”利弊得失有待时间的廓清
http://www.cnnb.com.cn  中国宁波网   2016-01-05 10:12:48   稿源: 北京青年报

邢理建

昨天是国内股市引进熔断制度的第一个交易日,也是新年首个交易日,无论是散户抑或机构投资者,恐怕谁都没有想到,股市居然以迅雷不及掩耳之势,在交易各方的目瞪口呆中,完成了对熔断制度之“熔断”能力的首次实战演绎。

熔断制度“显灵”?

与熔断能力的技术可靠性得到实盘验证相伴随的是1400余只股票跌停。旋即,在“股灾”是否再次来临的惊恐中,大部分股票跌停乃“被熔断”所致,成为人们较一致的看法。

因缺乏相关证据和较清晰的事实依据,就“被熔断”之说能否成立,一时半会儿很难作出判断,但昨天股市一开盘即呈低开低走态势,在上午休市前,股市下挫幅度一度逼近5%之第一熔断阈值,却是不争的事实。循此作为另一个观察视角,我们是否又可推断:如果没有熔断制度“显灵”,昨天的股市是否会跌得更惨?如果此假设能够被证明,岂不是从另一角度验证了熔断制度的风控功效?

当然,昨天的两次熔断尤其是第二次熔断,也有可能避免发生。假如上交所等能在午市开盘前作出适度的说明和“疏导”式提醒,第一次熔断很有可能避免。如果说第一次熔断已不可避免,那么在重新恢复交易的15分钟内,如果上交所等能及时“舒缓”各路投资者的初次经历的恐慌心理,第二次熔断也许仍可得到避免。很显然,对熔断制度生效后的首个交易日即发生的熔断实战,不但广大散户与机构投资者缺乏必要的心理准备,三大交易所同样缺乏足够的心理准备,以至于两次错失了“反应机会”。

证监会的反应速度,这一次反倒比三大交易所要快上一拍。就首次熔断实战带来的盘面损失和舆论风浪,证监会新闻发言人邓舸赶在第一时间公开回应称:熔断制度的引入不是一步到位的理想化过程,也没有统一的做法,从境外的实践看,只能在实践中逐步探索、积累经验、动态调整。邓舸之说意在抚平至少是希望能部分释放舆论压力,但由于此前忽略了对国外熔断机制做通俗易懂的知识性普及,舆论对邓舸的回应似乎并不买账。

股市交易主要受“两情”支配

昨晚,某大型财经门户网站做了一个“熔断制度是否有助于减少股市非理性震荡”的网络调查,认为熔断制度与现行“涨跌停”制度相互矛盾的占比达72.1%,认定熔断制度与现行“T+1”交易制度相互矛盾的占比达72.6%,认为熔断制度起不到保护中小股民作用的占比更高达87.8%,认定熔断制度难以减少市场波动的占比达81.9%。上述调查结果或许不能说完全客观,但至少应该承认,它的确反映出,大多数股市参与者对熔断制度及国内股市现有其他主要交易(限制)制度的了解不足,对主要交易制度相互作用机理的认知也较低,也反映出市场管理部门和三大交易所平时疏于“制度普及”导致的一大短板。

譬如,大伙都愿意相信熔断制度与“涨跌停”制度相互矛盾,认为二者取其一足矣。事实上,作为熔断机制发明国的美国,虽没有安排熔断与“涨跌停”同时并存的风控“双保险”,但美国除了针对股市大盘设计安排有较完善的熔断制度之外,还安排有针对个股的熔断制度——也即,单就熔断制度之安排,美国即比中国多设计了一道风控保险杠。

韩国的情况或许更具典型性,亦更耐人寻思。韩国与中国一样,向来有正常的“涨跌停”制度,1997年亚洲金融危机后韩国引进熔断制度,同时设定有大盘和个股的熔断制度,也即,韩国为股市风控特在横向和纵向两个向度上,设计了三道风控阀门。假定我们不考虑各国股市特定的“国情”与“市情”,单纯讨论熔断制度与“涨跌停”是否相互矛盾之问题,那么我们是否该得出美国股市的开放度也不见得比中国高,韩国股市则比中国更保守的结论呢?很显然,股市交易制度安排主要受“两情”所支配,其次才是经验、开放心态、信心等主观因素。

减少整体性熔断带来的损失

英国是个老牌金融帝国,一般而论,英国对股市的风控能力远在美国之上,但英国在熔断制度的设计时却十分保守:其一,英国股市也设定个股熔断制度;其二,英国股市的动态熔断阀值和静态熔断阈值都整体呈不断变小趋势;其三,英国股市的熔断阈值均随交易风控之需作出适时调整。

眼下世界上大约有30多种差异型熔断制度为不同国家所采用,总体上看,越是股市悠久成熟的国家,熔断制度反倒越复杂。相对而言,中国版熔断制度因为有“涨跌停”制度予以“外生性配套”,设计上倒相对简单,故而执行起来包括交易者日后的可适应性亦相对简单。但不管各国的熔断制度复杂或简单,有几点是带共性的:第一,在股票价格发生与经济基本面无关的剧烈波动时,暂停交易的确可防止或减少恐慌性抛售。

第二,熔断制度的具体内容会不断随着实际效果而修改完善,在熔断制度实行之初,调整完善之频率相对会更密集一些。

第三,熔断制度的成熟度与股市的成熟度成正比,前者受后者所牵引。当后者较成熟时,中国也必引入个股熔断制度,而且主要使用的也一定是个股熔断制度而不是大盘熔断制度。

第四,和股市主要交易制度一样,熔断制度的成熟与否没有绝对标准,不经历几十年甚至更长时间的磨合与积淀,连相对成熟都恐难达到。

第五,既然熔断制度之成熟永远是个相对概念,那么中国熔断制度的利弊得失唯有时间才能廓清,不必仓促作出结论。

明乎此,当熔断再次发生于中国股市时,恐慌性抛盘理当避免。鉴于国内外宏观经济走势仍不甚明了,资本市场的不确定性因素依然偏多,未来一段时间,国内股市出现熔断的可能性不会太小。因此,要尽量减少整体性熔断带来的损失,监管当局一方面做好“熔断普及”,另一方面早日研讨个股熔断的可行性方案。

编辑: 郑晓华
 
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